Los mayores inversores de Wall Street temen una verdadera pesadilla económica, y puede que tengan razón

Wall Street no puede librarse de su pesadilla recurrente sobre la economía estadounidense. 

La pesadilla no es que el país entre en recesión debido a los intentos de la Reserva Federal de luchar contra la inflación: es mucho peor que eso.

Los últimos terrores nocturnos llegaron el martes, cuando la Oficina de Estadísticas Laborales dijo que el IPC subió un 0,1% de julio a agosto y un 8,3% en comparación con el año anterior, por encima de las predicciones de los analistas de una caída mensual del 0,1% y un crecimiento anual del 8,1%. 

Las malas noticias no se quedaron ahí. Mientras que el precio de la gasolina bajó, el coste de los alimentos subió un 13,5% en el último año en el que fue el mayor aumento desde 1979. El coste del seguro médico subió un 24,3%, el mayor aumento de la historia de EEUU.

Este decepcionante dato significa que el escenario de pesadilla que Wall Street dibuja para la economía tiene sigue vigente. En este escenario, no hay un aterrizaje duro o suave para la economía; simplemente, todo se detiene. 

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La inflación baja un poco desde su pico, pero se mantiene persistentemente alta. La Reserva Federal, por razones que van desde un mercado laboral frágil hasta la deuda del propio Gobierno, no puede atajar agresivamente los precios más tiran de la media hacia arriba.

Como consecuencia, los estadounidenses acaban teniendo unos tipos de interés incómodamente elevados en cosas como las hipotecas y las tarjetas de crédito y unos precios más altos, que siguen devorando los salarios y desestabilizando los precios.

Básicamente, la economía queda hecha un desastre.

Suave, duro y neutral

El objetivo de la Reserva Federal en estos momentos es conseguir que la economía estadounidense vuelva a un estado "neutro" en el que el crecimiento sea estable, el mercado laboral se mantenga y la inflación sea lo suficientemente alta como para ayudar a avivar el crecimiento, pero no tan alta como para que haya inestabilidad de precios. En una economía estadounidense sana, el objetivo de inflación de la Fed es del 2% anual.

Desde la crisis financiera de 2008, el mayor problema de la Fed ha sido una inflación demasiado baja. Durante años, los tipos se mantuvieron en el 0% para estimular la actividad financiera y el crecimiento. Entonces llegó la pandemia, la oferta y la demanda se desajustaron y, finalmente, la inflación se disparó al reabrirse la actividad.

Cuando la inflación sube, bancos centrales como la Reserva Federal (o el Banco Central Europeo) suben los tipos de interés para encarecer los préstamos. Esto ralentiza el flujo de dinero y, en teoría, frena el crecimiento de los precios. Pero en este caso, los precios no han subido, sino que se han disparado, y la Reserva Federal se ha visto sorprendida. 

Wall Street insiste constantemente en que la Reserva Federal ha actuado demasiado tarde para frenar la inflación al no subir los tipos lo suficientemente rápido. Pero no estoy aquí para ahondar en hipótesis sobre lo que ya ha pasado. En el mundo de los mercados financieros, así es como se pasa de una conversación educada en un club de campo a algo parecido a una discusión en las menciones de Twitter de Elon Musk en un abrir y cerrar de ojos.

Todos podemos aceptar que la Fed tiene ahora un serio problema entre manos. El presidente, Jerome Powell, y su grupo de expertos han estado subiendo tipos de interés con bastante rapidez, aunque el principal índice de la Fed sigue siendo solo del 2,5%. Eso no es suficiente para librarnos del 8% de inflación, y mucho menos para volver al objetivo de la Fed del 2%. Por eso el organismo vaticina que los tipos seguirán subiendo.

La diferencia entre un aterrizaje duro y otro suave para la economía está en cómo se cierra esta brecha. En un escenario de aterrizaje suave, la oferta se pone al día con la demanda, los precios se enfrían y las cifras de inflación bajan para responder a los tipos de interés sin que la Fed tenga que causar demasiado dolor en el mercado laboral o empujarnos a una recesión. 

En un escenario de aterrizaje forzoso, la Reserva Federal sube los tipos de interés para hacer frente a la inflación, lo que a su vez ralentiza la economía, hace que la tasa de desempleo aumente y nos lleva a una recesión. 

Pero hay una tercera opción, una en la que el dolor que estamos experimentando se atenúa, pero nunca desaparece del todo.

Un largo camino por recorrer

Aquí es donde entra el escenario de pesadilla de Wall Street. No es un aterrizaje duro ni suave. De hecho, ni siquiera se puede considerar aterrizaje.

A principios de año, el aumento de los precios procedía sobre todo de sectores afectados por fuerzas externas, como el gas y los coches de segunda mano, que subieron debido a la invasión de Rusia en Ucrania y a la pandemia, respectivamente. 

Pero a medida que pasan los meses, estas presiones sobre los precios se van atenuando. La inflación empieza a provenir de ámbitos más nuestros: los alquileres, la sanidad y los servicios. Esto aumenta seriamente la posibilidad de que, en lugar de solucionarse por sí sola, la inflación se quede durante mucho, mucho tiempo.

El peor escenario es una economía en la que los tipos de interés y la inflación nunca se reconcilian. Es un limbo de inflación obstinadamente alta y tipos de interés más altos todavía. En él, la Reserva Federal sigue subiendo los tipos, pero nunca lo hace de forma que se frene realmente la inflación. El crecimiento de los precios se mantiene en torno al 4% o 5%, muy por encima del objetivo de la Fed. 

Las empresas se ven atrapadas en un rápido aumento de los costes de los insumos y de la mano de obra, así como en un aumento de los costes de los préstamos y en una gran incertidumbre sobre el crecimiento económico. 

Esto también es terrible para el empleo y los hogares estadounidenses. Jason Furman, que fue economista de la Casa Blanca durante el Gobierno de Obama, dijo tras conocerse el informe del IPC que, aunque no es el caso más plausible, este escenario de pesadilla con una inflación que se mantiene por encima del 4% y una tasa de desempleo que supera el 6% sigue estando sobre la mesa.

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David Einhorn, el fundador del hedge fund Greenlight Capital, también habló de este escenario de desastre en la Conferencia de Inversión Sohn en junio. Dijo que con una inflación del 8%, la Fed tendría que subir los tipos de interés hasta el 7% para lograr la tan ansiada neutralidad.

"La idea de que apretando uno o dos puntos porcentuales se vencerá la inflación es difícilmente creíble", dijo. Einhorn argumentó que la Fed necesitaba subir tipos de forma más drástica, que la economía requería una subida masiva como la de Paul Volcker en la década de 1980. Pero Einhorn añadió una preocupación adicional: la Fed podría verse frenada en seco por lo que los altos tipos de interés pueden hacer al Tesoro estadounidense.

"Powell se enfrenta a un problema que Volcker no tenía", dijo Einhorn. "Tenemos 24 billones de dólares de deuda en manos públicas, una cifra que se ha multiplicado por más de seis 6 en los últimos 20 años. En el próximo año hay que refinanciar aproximadamente 7 billones de dólares. Cada aumento del 1% en los tipos añade 70.000 millones de dólares al déficit, por lo que subir los tipos al 4% añadiría 280.000 millones de dólares, mientras que el 8% supondría 560.000 millones, y un Volcker completo, el 19%, significarían 1,3 billones de dólares. Y eso solo el primer año".

Ante todo eso, la Fed tendrá que dar marcha atrás y dejar de subir los tipos, dejándonos con una inflación persistentemente alta y unos tipos de interés que arrastran la economía. Einhorn no es el único que piensa que la Fed tiene las manos atadas. En agosto, Francesco Bianchi, de la Universidad Johns Hopkins, y Leonardo Melosi, de la Fed de Chicago, publicaron un artículo en el que argumentaban que la falta de limitación del gasto fiscal también estaba empujando psicológicamente la inflación. 

Dado que nadie en Washington puede detener el gasto, el mercado no cree que las condiciones económicas vayan a endurecerse realmente. Para que el mercado crea que vamos en serio con la inflación, argumentan, tenemos que endurecer nuestras políticas fiscales.

Si Einhorn, Bianchi y Melosi tienen razón, podríamos entrar en un bucle económico de inflación obstinadamente alta y tipos de interés también altos durante un tiempo.

Ninguno de estos escenarios, el bueno, el feo o el malo, es seguro. La Fed lleva solo unos meses subiendo los tipos de interés y no tenemos suficientes datos sobre la inflación para saber si su política bastará por sí sola para devolvernos a la neutralidad. 

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Los analistas de JPMorgan creen que un aterrizaje suave está todavía a nuestro alcance. EEUU sigue creando empleo a un ritmo constante y el consumidor sigue estando fuerte. La desaceleración económica de China está haciendo bajar los precios de las materias primas, y podemos atrevernos a esperar que los ucranianos sigan expulsando a las fuerzas rusas de su territorio, lo que ayudaría a estabilizar también los precios de los alimentos. No todo está perdido.

Einhorn reconoció que su teoría podría estar equivocada, aunque la Fed también puede equivocarse. Es posible que el hecho de que la Fed no haya subido los tipos antes de la pandemia la lleve a subirlos drásticamente el año que viene, empujando nuestra economía a una recesión. O tal vez todo se resuelva por sí mismo sin demasiado dolor económico.

No obstante, también existe una terrible y miserable tercera vía en la que nunca logramos derrotar del todo a la inflación. Deberíamos esperar evitarla a toda costa.