Cuando el pasado otoño Bob Iger protagonizó un dramático regreso a Disney, arriesgó su legado para reflotar la tambaleante cotización bursátil de la compañía y tomar decisiones estratégicas cruciales sobre su futuro.

Casi siete meses después del segundo viaje de Iger como CEO, las acciones de Disney apenas se han movido, y los inversores esperan conocer su veredicto sobre activos clave inmersos ahora en una gran disyuntiva, entre ellos Hulu.

Desde hace tiempo, Disney parecía destinada a adquirir Hulu en su totalidad e integrarla en Disney+. Sin embargo, Iger insinuó a principios de este año que el servicio de streaming no era imprescindible al calificar su contenido de "no diferenciable". Desde entonces, Iger ha cambiado de opinión sobre Hulu, por lo que los analistas esperan que Disney compre el 33% que Comcast posee del servicio de streaming y lo integre en la estrategia de streaming de Disney.

Lo que Iger haga con Hulu tendrá un gran impacto en su propio legado, así como en la trayectoria a largo plazo de Disney, sus competidores de streaming y los actores creativos de Hollywood.

Business Insider ha hablado con varios analistas en las últimas semanas para conocer su opinión sobre cómo debería gestionar Disney Hulu. Existe un consenso muy claro, aunque eso no quiere decir que la decisión de Iger vaya a ser fácil.

Disney se enfrenta a un dilema ante la ralentización del crecimiento del streaming

Disney ya explota y es el propietario principal de Hulu. Su rival Comcast tiene una participación de un tercio y ambas compañías llegaron a un acuerdo en 2019 que permite a Disney adquirir Hulu a principios del próximo año por un mínimo de unos 9.000 millones de dólares. Comcast está ahora tratando de elevar ese precio, alegando que Disney perjudicó el valor de Hulu al no lanzarla en otros mercados.

Con la compra total de Hulu, Disney podría integrar sus contenidos en Disney+, lo que convertiría al principal servicio de streaming de Disney en un poderoso competidor de Netflix. Hulu seguiría existiendo seguramente como servicio independiente.

Pero desde que Wall Street perdió la paciencia con los negocios no rentables en 2022, la cuestión no es si Disney podría competir con Netflix en streaming, sino si merece la pena intentarlo.

El streaming supone una enorme pérdida de dinero para todas las compañías audiovisuales con excepción de Netflix, incluida Disney. Los costes de los contenidos se han disparado y los ingresos son poco seguros, ya que los clientes pueden darse de baja fácilmente después de ver una serie.

En los inicios del streaming, la mayoría de los inversores ignoraban las pérdidas y se centraban únicamente en el crecimiento de abonados. Como resultado, las empresas del sector competían sin piedad tanto por conseguir contenidos originales como por catálogos que incluyeran derechos de propiedad intelectual de primera línea para captar nuevos clientes y mantener contentos a los ya existentes.

"La filosofía original era: 'añadid tantos contenidos como sea posible'. Como el streaming ha caído un poco en el último año, toda esa tesis ha sido cuestionada y atacada", resume Joe Bonner, analista de Disney en Argus Research, en declaraciones a Business Insider.

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Con el tiempo, los consumidores se suscribieron a los servicios de streaming a un ritmo más lento a medida que se acababa la pandemia y ya no había que quedarse en casa: aquello supuso un despertar brutal para las empresas audiovisuales que habían desembolsado miles de millones en la guerra por el contenido. La peor parada fue Netflix, que sorprendió a los inversores cuando perdió suscriptores en abril del año pasado por primera vez desde 2011. Eso desató preocupaciones sobre la saturación del sector que han persistido desde entonces.

Disney y sus competidores respondieron priorizando los beneficios sobre el crecimiento de suscriptores, subiendo los precios y apostando por menos programas nuevos, medidas que complacen a Wall Street pero que corren el riesgo de perjudicar aún más el crecimiento.

Mientras el negocio de streaming de Disney encuentra su hueco, Netflix se hace aún más fuerte. La pionera del streaming es rentable, tiene una enorme biblioteca de contenidos y presume de una escala sin rival, ya que tiene menores costes de adquisición de contenidos por usuario. Tras las dificultades de 2022, la base de suscriptores de Netflix, 232,5 millones, está aumentando de nuevo, al igual que sus acciones, que han subido un 51% este año.

Algunos analistas creen ahora que ya no es una obviedad que Disney se enfrente a Netflix mediante la adquisición de la totalidad de Hulu, sobre todo porque tal acuerdo se sumaría a la considerable carga de la deuda de la compañía. Mientras tanto, otros están convencidos de que Disney no tiene más remedio que apostar por el streaming, aunque le salga caro.

Vender Hulu "sería una tontería"

Aunque puede que Disney nunca destrone a Netflix, comprar Hulu e integrarlo en Disney+ sigue siendo la mejor opción de Iger dadas sus limitadas alternativas para el activo, afirma Brandon Nispel, analista de KeyBanc Capital, que tiene una calificación alcista sobre Disney.

Nispel elogia el paquete de tres productos de Disney, ya que tiene un gran atractivo y una tasa de cancelación "mucho mejor" que la de sus competidores.

"El paquete Disney+, con Disney+, Hulu y ESPN+, es una combinación muy potente", señala Nispel a Business Insider. Además, añade que aunque un pago de 9.000 millones de dólares —como mínimo— por Hulu supone un gran desembolso, sería "muy asumible" para Disney a pesar de su actual carga de deuda.

Otro inversor optimista respecto a Disney es Steven Cahall, de Wells Fargo, que defendió con vehemencia la compra de Hulu por parte de la compañía en una nota de investigación publicada en abril. Cahall, cuyo precio objetivo sugiere que las acciones de Disney podrían subir un 58%, cree que la adquisición aumentaría los beneficios para el negocio de streaming de la compañía, al tiempo que impulsaría más de 100.000 millones de dólares en ingresos del paquete de Disney para 2025.

"Estratégicamente, Disney debería quedarse con Hulu", escribió Cahall. "Es un activo fuerte para el entretenimiento generalista en Estados Unidos, que es un mercado enorme en sí mismo. Creemos que el mercado de la televisión en Estados Unidos asciende a unos 200.000 millones de dólares".

"Vender Hulu a un competidor sería una locura", concluyó Cahall.

La unidad de Disney dirigida directamente al consumidor está dramáticamente por debajo de los ingresos, en opinión de Cahall. Si bien su margen de beneficio del 17% es mejor que el margen del 15% que Netflix tuvo con ingresos comparables de 20.000 millones de dólares en 2019, Cahall apunta que los costes no relacionados con la programación de Disney representan el 47% de sus ingresos, que es casi el doble del 25% de Netflix a escala similar. Si esos costes disminuyen, los márgenes deberían superar el 20% en 2027.

Y aunque el crecimiento de suscriptores de Disney+ descendió el trimestre pasado, Cahall cree que el servicio de streaming insignia de la compañía será un ganador a largo plazo dado su potencial de mayores márgenes e ingresos, su querida marca que conduce a una tasa de rotación cercana al mínimo del sector, y su escala, que sólo es superada por Netflix.

El mega-streamer de Disney puede tener un problema matemático

Los analistas coinciden en que la fusión de Hulu y Disney+ tiene sentido en teoría, pero las matemáticas podrían no cuadrar.

"Lo difícil es: ¿Cómo lo agrupas de forma que puedas extraer el máximo valor de los consumidores?", se pregunta Nispel.

Un Disney+ potenciado con los contenidos de Hulu integrados tendría que tener un precio competitivo para atraer a los clientes sin canibalizar los ingresos de Hulu como servicio independiente. Actualmente, las versiones con publicidad de Hulu y Disney+ cuestan en Estados Unidos 8 dólares al mes cada una, mientras que Hulu y Disney+ sin publicidad cuestan 15 y 11 dólares, respectivamente. Ahora, contratar ambos servicios con anuncios cuesta sólo 10 dólares al mes, mientras que la versión sin anuncios que incluye ESPN+ cuesta 20 dólares al mes.

A menos que se produzca una subida de precios, Nispel cree que la unión de Hulu y Disney+ no resultaría suficientemente rentable.

"Me costaría mucho ver hasta qué punto uno más uno es igual a dos desde el punto de vista del ARPU", afirma Nispel, refiriéndose a una métrica clave del sector: los ingresos medios por usuario. En la actualidad, Hulu tiene un ARPU [lo que se gana por cada cliente] envidiable, y Nispel opina que la integración del streamer en Disney+ podría diluir esa métrica.

"En definitiva, no parece posible que ese tipo de transacción tenga un efecto positivo", añade. "Ésas son las matemáticas que creo que son difíciles de hacer funcionar".

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Michael Morris, analista de Guggenheim que ve un recorrido al alza del 34% para las acciones de Disney, secunda ese escepticismo. No se opone totalmente a que Disney compre Hulu siempre y cuando primero fije adecuadamente los precios de sus servicios de streaming para que no se canibalicen mutuamente los ingresos una vez que estén completamente integrados.

"Nuestra preocupación es que la combinación de Hulu y Disney+ perjudique estratégicamente a Hulu o, dicho de otro modo, yo diría que inframonetiza los activos de entretenimiento general, lo que les coloca en desventaja competitiva", explica Morris a Business Insider.

En la actualidad, Disney está "sobreatendiendo" a los consumidores ofreciéndoles una oferta demasiado buena, según Morris. El plan Disney+ sin anuncios cuesta 4,50 dólares al mes menos que el plan estándar de Netflix, pero en opinión de Morris es igual de valioso para las familias, si no más. Si el valor real de Disney+ está más cerca de los 15 dólares al mes, como sospecha Morris, entonces el precio de Disney+ con Hulu a 20 dólares al mes valora este último en sólo 5. Sin embargo, un combo Hulu-Disney+ a 25 dólares al mes sin ESPN+ podría asustar a los consumidores.

Dado que Hulu no cuenta con contenidos diferenciales como las franquicias icónicas de Disney, depende en gran medida de los éxitos de entretenimiento general, que son difíciles de conseguir sin igualar el nivel de gasto de Netflix en contenidos originales.

Iger haría bien en adoptar un criterio más moderado en materia de streaming, centrándose en la rentabilidad de Disney+ en lugar de en una guerra sin cuartel con Netflix, señala Morris, que añade que intentar superar a ese streamer dominante exigiría gastar más de 10.000 millones de dólares al año en contenidos originales de streaming.

En su lugar, Morris cree que Disney debería plantearse subir los precios de Disney+ y después invertir unos cuantos miles de millones de dólares al año en entretenimiento general sin gastarse una fortuna en pagar y financiar Hulu.

¿Apostará Iger Disney por Hulu?

El consenso entre los analistas sobre el dilema de Disney con Hulu lo resume muy bien Barton Crockett, de Rosenblatt Securities, cuyo precio objetivo implica un 26% de revalorización para Disney.

Disney puede y debe comprar Hulu para integrarla con Disney+, explica Crockett, aunque la compañía debe recortar sus pérdidas en streaming y centrarse en la rentabilidad. Aunque Iger todavía tiene la confianza de los accionistas de Disney, Crockett subraya que el margen de maniobra que se le ha dado al CEO "no es eterno".

"Existe cierta presión", resume Crockett. "Este equipo directivo tiene que cumplir y demostrar que el valor que obtienen de mantener todas sus piezas juntas, que es lo que creo que quieren hacer, merece la pena".

Nota: Mathias Döpfner, consejero delegado de la empresa matriz de Business Insider, Axel Springer, es miembro del consejo de administración de Netflix.